Goldman Sachs aponta 7 vetores para utilities após queda de 16%

O Goldman Sachs identificou uma janela estratégica de alocação no segmento de utilities (empresas de serviços públicos como energia elétrica, saneamento e gás) após as ações do setor registrarem uma correção acumulada de aproximadamente 16% desde as máximas observadas em meados de abril. Segundo o banco, o movimento foi pautado por incertezas quanto à trajetória futura da taxa básica de juros (Selic), pelo aumento da volatilidade associado à proximidade do ciclo eleitoral e por fluxos de desinvestimento estrangeiro, realocados para commodities ligadas ao petróleo e empresas com exposição direta ao tema de inteligência artificial. A instituição, no entanto, avalia que o recuo realinhou as avaliações de risco e retorno, reposicionando o setor em um patamar mais favorável para captadores de capital de longo prazo.

A correção recente e o prêmio de risco realinhado

A dinâmica recente do mercado acionário brasileiro retirou o fôlego de setores historicamente defensivos, pressionando as utilities a negociarem com um spread (diferencial) médio de aproximadamente 4 pontos percentuais entre a Taxa Interna de Retorno (TIR) real das ações e o rendimento oferecido pelos títulos públicos indexados à inflação, como as NTN-Bs. Essa métrica de prêmio de risco é tradicionalmente utilizada por gestores para mensurar a compensação extra exigida pelo investidor ao trocar renda fixa indexada por volatilidade de ações. O banco sustenta que esse nível se mostra adequado historicamente, equilibrando a proteção de caixa previsível com a exposição ao risco macroeconômico ainda presente no ambiente doméstico.

Desempenho secular e comparativo global

Apesar da volatilidade recente, as companhias brasileiras do setor consolidaram um histórico de valorização expressivo no longo prazo. Nos últimos dez anos, o segmento acumulou apreciação de cerca de 240% em dólares. Esse desempenho superou amplamente o retorno do iShares MSCI Brazil Capped ETF (EWZ), que avançou 90%, e do índice MSCI Mercados Emergentes, com 110%. O resultado também se manteve à frente do MSCI World (+190%) e praticamente empatou com o S&P 500, que registrou alta de aproximadamente 250% no mesmo intervalo. A trajetória evidencia a capacidade das empresas de gerar fluxo de caixa estável mesmo em ciclos econômicos desafiadores, beneficiando-se de contratos de longo prazo, mecanismos de reajuste tarifário atrelados à inflação e investimentos contínuos em expansão de capacidade.

Vetores de valorização e catalisadores para 12 meses

Os analistas Bruno Amorim, Guilherme Bosso e Huama Belmonte estruturam a tese em sete eixos principais, combinando defesas macroeconômicas com gatilhos microeconômicos capazes de impulsionar o setor no próximo ciclo.

1. Proteção contra cenário adverso: As utilities mantêm características defensivas robustas, funcionando como hedge (proteção) natural contra inflação persistente, desaceleração do Produto Interno Bruto e ambiente de juros ainda restritivo. A receita regulada e os contratos de longo prazo blindam parcialmente o caixa corporativo.

2. Catalisadores não precificados: Embora parte do otimismo já esteja incorporada às cotações, o banco identifica fatores operacionais e regulatórios que ainda não foram totalmente absorvidos pelo mercado.

3. Fusões, aquisições e saneamento: O segmento de distribuição e saneamento segue atrativo para consolidação. O projeto UniversalizaSP, focado na universalização e ampliação de concessões no estado de São Paulo, aparece como vetor central, com potencial para adicionar aproximadamente 10% ao valor justo das ações da Sabesp.

4. Revisão regulatória das distribuidoras: Discussões sobre o marco de distribuição podem avançar no curto prazo, com expectativas de melhorar a remuneração do capital investido. Mudanças nessa estrutura podem elevar em cerca de 8% o valor justo das ações de Equatorial e Energisa, fortalecendo a geração de caixa operacional.

5. Patamar de energia e mercado livre: O mercado trabalha com um preço implícito de longo prazo de aproximadamente R$ 230 por MWh (megawatt-hora), enquanto a projeção do banco aponta para R$ 270 por MWh. Para a Axia Energia, que possui carteira com alta exposição ao Ambiente de Contratação Livre (ACL), cada acréscimo de R$ 10 por MWh pode elevar entre 5% e 6% o valor justo do papel. A instituição também projeta dividend yield (rendimento de dividendos) entre 10% e 14% ao ano para o período entre 2026 e 2028, somado a programas de recompra de ações.

6. Efeito El Niño: A elevada probabilidade de um fenômeno El Niño forte no curto prazo tende a elevar a demanda por eletricidade, pressionar os preços spot (à vista) e melhorar a modulação (gerenciamento da intermitência) da geração, beneficiando tanto usinas quanto distribuidoras.

7. Correção como novo ponto de entrada: A desvalorização de 16% desde os toques de abril não posiciona o setor tão descontado quanto no fim de 2024 e início de 2025, mas restabeleceu uma relação risco-retorno alinhada à média histórica, com prêmio de 4 pontos percentuais sobre a renda fixa indexada.

Projeções de preço-alvo e posicionamento por ativo

O banco detalhou avaliações por companhia utilizando a metodologia de soma das partes (SOTP), que calcula o valor justo somando os segmentos de negócio ou ativos individuais de cada empresa. As projeções e recomendações de classificação seguem estruturadas abaixo:

Mapeamento de riscos setoriais e idiossincráticos

A manutenção de teses de investimento exige monitoramento constante de variáveis regulatórias, macroeconômicas e operacionais. O banco listou os principais fatores que podem impactar negativamente as projeções de valor justo por companhia:

• Axia (AXIA3): Queda nos preços da energia provocada por excesso de oferta no médio prazo.
• Copel (CPLE3): Escrutínio regulatório e federal sobre qualidade de serviço, interferência governamental, abertura do mercado de distribuição, aumento de encargos setoriais para consumidores regulados, avanço da geração distribuída solar, excesso de oferta no médio prazo e exposição a energia descontratada nos próximos cinco anos.
• Eneva (ENEV3): Avanço tecnológico mais rápido que o esperado em sistemas de armazenamento por baterias (BESS), déficits de modulação e cortes de geração superiores ao previsto, mudanças regulatórias e intervenção estatal.
• Equatorial (EQTL3): Ambiente regulatório mais rigoroso, interferência federal, abertura da distribuição, elevação de encargos, crescimento da geração distribuída, recuperação lenta de concessões adquiridas e excesso de oferta energético.
• Energisa (ENGI11): Fiscalização regulatória intensificada, interferência governamental, abertura do mercado, avanço da geração distribuída, excesso de oferta e atrasos ou custos acima do esperado em projetos de transmissão.
• Sabesp (SBSP3): Dificuldades na execução do plano de investimentos de mais de R$ 70 bilhões para o período entre 2024 e 2029, atrasos na captura de ganhos de eficiência e interferência do poder público.
• CPFL Energia (CPFE3): Aquisições destruidoras de valor, pressão regulatória, crescimento da geração distribuída, aumento de subsídios pagos por consumidores cativos, desempenho inferior de ativos eólicos e manutenção de cortes de geração renovável. Como contraponto, a expansão de data centers de inteligência artificial em Campinas e decisão favorável no processo CPFL Piratininga aparecem como fatores positivos.
• Auren (AURE3): Preços de energia abaixo do esperado, subdesempenho eólico, crescimento da geração distribuída, excesso de oferta, riscos hidrológicos, mudanças regulatórias e intervenção governamental. Catalisadores positivos incluem indenizações por ativos não amortizados das usinas de Jupiá, Ilha Solteira, Jaguari e Paraibuna, além de solução sobre indenizações por cortes.
• Cemig (CMIG4): Privatização, crescimento econômico acima da expectativa, melhora operacional e queda de juros representam fatores que poderiam reverter a visão negativa.
• Engie Brasil (EGIE3): Aumento na distribuição de dividendos após o ciclo de investimentos atual (a partir de 2028, sem novas aquisições), preços de energia mais altos e redução de cortes na geração renovável poderiam melhorar a perspectiva.

O que isso significa para o investidor

A análise do banco reforça que o setor de utilities não opera isoladamente da macroeconomia brasileira. A relação entre o prêmio de risco das ações e os títulos indexados à inflação (NTN-Bs) funciona como um termômetro para a alocação de renda variável em momentos de juros elevados. Para o investidor pessoa física, o cenário sugere que a volatilidade recente criou dissonâncias entre preço de mercado e geração de caixa futura, mas também expôs a sensibilidade das empresas a mudanças na regulação setorial e na política energética. A dependência de investimentos em infraestrutura e a transição para fontes distribuídas exigem acompanhamento constante dos marcos legais da Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) e das agências reguladoras estaduais. Em um cenário otimista, a materialização de revisões tarifárias favoráveis, a consolidação via M&A e a manutenção de preços de energia acima do patamar implícito podem sustentar múltiplos de valuation e fluxos de dividendos robustos. No cenário base ou pessimista, a combinação de excesso de oferta no médio prazo, interferência regulatória e custos de capital elevados pode comprimir margens e adiar a recompra de papéis. A diversificação dentro do próprio setor e o monitoramento do ciclo de capex (investimentos em capital) tornam-se fundamentais para equilibrar retorno e proteção patrimonial.

Os próximos 12 meses demandarão atenção redobrada às sinalizações do Comitê de Política Monetária (Copom), à definição do marco regulatório para distribuição, à evolução dos preços no Ambiente de Contratação Livre e à efetividade dos planos de universalização de saneamento. A materialização dos gatilhos identificados, somada ao comportamento do fenômeno climático El Niño e à disciplina de capital das companhias, ditará o ritmo de reprecificação do setor na Bolsa brasileira.