As ações da Azzas 2154 (AZZA3) lideravam a alta do Ibovespa no pregão desta quinta-feira, 1º de outubro: por volta das 11h25, horário de Brasília, o papel avançava 8,23%, cotado a R$ 18,81. O combustível do movimento é o processo de venda da Farm Rio, que já reúne 15 propostas não vinculativas formalizadas — a fase em que o interessado sinaliza intenção e valores sem se obrigar a fechar o negócio. Na etapa seguinte, mais comprometedora, as ofertas vinculantes precisam ser entregues ainda neste mês de outubro.

A conta que o mercado faz é direta. Fundos de private equity — veículos que compram participações em empresas e costumam revendê-las anos depois — e grupos internacionais de moda avaliam a Farm entre R$ 3,5 bilhões e R$ 4 bilhões. Os acionistas trabalham com expectativa mais alta, de R$ 4,5 bilhões a R$ 5,5 bilhões. Pelo cálculo do Safra, a banda oferecida pelos compradores corresponde a cerca de 160% a 180% da capitalização de mercado da Azzas, hoje em R$ 2,2 bilhões — e capitalização é o valor total das ações da empresa em bolsa. Em outras palavras: o ativo em disputa concentra mais valor do que o mercado atribui ao grupo inteiro.

O peso da Farm dentro da Azzas

Perto de 25% da receita bruta consolidada da Azzas 2154 tem origem na Farm. A dimensão dessa fatia ajuda a explicar por que a marca é tratada internamente como a joia da coroa do portfólio — e por que a disputa por ela passou a ocupar tanto espaço na agenda do mercado.

A trajetória do ativo reforça esse status. Em 2010, a Farm se uniu à Animale, em uma operação que deu origem ao Grupo Soma. Nos anos seguintes, o portfólio recebeu Maria Filó, Foxton, Cris Barros e Hering — nomes que entraram na fusão formadora da Azzas. Hoje, a rede passa de 100 lojas no mercado brasileiro e mantém operações em Paris, Londres, Nova York e Los Angeles. Esse alcance internacional é apontado como um dos fatores que despertaram o interesse de Alexandre Birman pelo ativo.

Compradores e acionistas: a distância que trava o prazo

O principal risco de calendário do processo está na diferença entre o que se oferece e o que se pede. Um descompasso dessa ordem tende a esticar as conversas e a adiar um desfecho. Em relatório, o Safra classificou a notícia como positiva para a Azzas.

A cisão e a divisão da nova dona da Farm

A reorganização societária começou a ser desenhada em 2 de setembro, quando foi anunciada a separação dos executivos por meio de um acordo que prevê a cisão da Azzas 2154 — a divisão da companhia em empresas independentes e listadas — e a participação conjunta na Farm. O arranjo retoma a Arezzo&Co, conduzida pelo Bloco Birman, e a SOMA, liderada pelo Bloco Jatahy, cada uma com administração e governança próprias.

A marca carioca e suas extensões — Farm Brasil, Farm Internacional e Fábula — ficam reunidas em uma sociedade específica, com fatia de 57,4% para a Arezzo&Co e de 42,6% para a SOMA. Concluídos os passos previstos, a participação do Bloco Jatahy na SOMA ficará em 25,95%, enquanto o Bloco Birman deterá 32,13% da Arezzo&Co e 6,18% da SOMA. Os demais acionistas ficam com 67,87% de cada uma das duas novas companhias. A operação ainda depende da verificação de condições usuais para esse tipo de reorganização.

Na prática, quem tem exposição hoje à Azzas passa a acompanhar duas companhias listadas de forma separada, com a Farm compartilhada entre elas — um desenho que coloca a governança da marca no centro da leitura de risco.

US$ 600 milhões: o piso que o mercado não quer testar

Nas conversas com gestores, a avaliação é de que o arranjo encontrado para a Farm foi o possível, já que tanto Jatahy quanto Birman têm interesse no ativo. Uma oferta de US$ 1 bilhão é considerada bastante elevada; algo em torno de US$ 800 milhões soa mais factível. Vendas abaixo de US$ 600 milhões tendem a desagradar o mercado, e ainda não está definido se a alienação envolveria a participação integral ou apenas frações dela.

A leitura que circula é de que a cisão esfria a conversa sobre venda imediata e dá aos executivos fôlego para conduzir o processo com mais ponderação — seja para alcançar a marca de US$ 1 bilhão, seja para avaliar outras alternativas. Uma saída malfeita do ativo apareceria rapidamente no preço das ações, o que cria um incentivo para que os executivos não se desfaçam da Farm sem que a oferta compense.

O que observar até o fim de outubro

Três pontos organizam a agenda. O primeiro é o prazo: as propostas vinculantes têm de ser apresentadas neste mês. O segundo é a diferença entre a faixa dos compradores e a expectativa dos controladores — enquanto ela não encurtar, o risco de alongamento segue vivo. O terceiro é o avanço das condições da reorganização societária, que ainda não está concluída.

Para quem acompanha o papel, o parâmetro de avaliação mudou de lugar. Uma marca que responde por perto de 25% da receita bruta consolidada passou a concentrar, nas contas dos interessados, mais valor do que a capitalização de mercado da companhia inteira. É essa assimetria — e não o resultado do trimestre — que tem sustentado o desempenho recente de AZZA3.