Vale (VALE3): meta de cobre de 2035 esbarra em licença, não em reserva

Lastro mineral não é o problema; licença é

A Vale (VALE3) reúne, segundo o Research da XP, reservas e recursos suficientes para sustentar a meta de 700 mil toneladas anuais de cobre até 2035 da Vale Base Metals (VBM). O patamar foi defendido por Gustavo Pimenta, CEO da Vale, e por Shaun Usmar, executivo à frente da subsidiária, em Londres, no FT Metals & Mining Summit, e voltou ao centro das discussões no VBM Day, em Toronto. O relatório da XP, divulgado na segunda-feira 19, trata a existência de minério como questão superada.

O que muda para quem acompanha a tese é a natureza do risco. O ceticismo sobre a expansão do cobre recaía sobre a quantidade de minério disponível; agora o teste é de calendário e execução — estudos ambientais, trabalhos de viabilidade, concessões minerárias e construção, itens que ainda separam boa parte dos projetos da operação de fato, no Brasil e no Canadá. Na prática, a tese deixou de ser geológica para se tornar industrial.

A carteira da VBM reforça essa leitura, ao combinar minas em operação, expansões do tipo brownfield — ampliação de estruturas existentes que exigem modernização ou adaptação — e projetos tocados em conjunto. É essa mistura que dá visibilidade à trajetória de crescimento e, ao mesmo tempo, desloca o risco para entregas, não para descobertas. A XP reconhece o lastro do inventário mineral, mas ressalva que cada frente precisa cumprir etapas encadeadas, com prazo próprio e chance real de atraso.

Ouro que entra na conta junto com o cobre em Carajás

Pouco explorado nas análises sobre a mineradora, o ouro aparece no relatório como fonte de valor oculto no portfólio de cobre. Sendo subproduto da lavra do cobre, o metal soma receita, reduz o custo líquido de caixa e melhora a atratividade econômica dos projetos — com peso maior em Alemão e Salobo, ambas no Pará.

O Alemão é descrito pela VBM como um empreendimento subterrâneo de cobre e ouro de teor elevado, na região de Carajás. Salobo, por sua vez, é a maior operação de extração de cobre do país, com 1,15 bilhão de toneladas métricas de reservas estimadas.

Nas contas da XP, somente o Alemão pode acrescentar cerca de 140 mil onças de ouro por ano até 2035, fatia equivalente a 5% a 10% das receitas esperadas da VBM. Em Salobo, o volume adicional tende a beneficiar receita e custo na mesma direção, ainda que parte do ganho possa ser absorvida por contratos de streaming — mecanismo em que a mineradora entrega uma fatia da produção futura de um metal em troca de financiamento antecipado, usual no setor. A XP não detalhou quais desses acordos pesam sobre a VBM. O valor oculto, portanto, não nasce de um ativo novo: vem da contabilização de algo que já sai do chão junto com o concentrado de cobre.

Simandou, depleção e o equilíbrio do minério

A leitura construtiva sobre o cobre não veio acompanhada de pessimismo com o minério de ferro. Em relatório do BTG Pactual de 16 de outubro, Gustavo Pimenta aparece defendendo um mercado global relativamente equilibrado mesmo com a entrada da nova oferta de Simandou, na Guiné — o maior empreendimento de minério de ferro do planeta que ainda não saiu do papel, com teor acima de 65%, próximo ao do complexo de Carajás.

O sustentáculo do argumento é a exaustão natural das minas: a perda anual de recursos entre 60 e 80 milhões de toneladas absorveria parte do volume novo. O BTG projeta Simandou com capacidade de até 120 Mtpa em 2030 e observa que o teor mais alto de alumina do projeto pode ampliar a procura por produtos de baixa impureza da Vale, usados como agentes de mistura.

Do lado da demanda, a produção menor de aço na China não se converte automaticamente em menos consumo de minério, e Índia e Vietnã foram citados como fontes incrementais. Os analistas do BTG, porém, registram revisões relevantes para baixo nas projeções de resultado, efeito de preços da commodity abaixo do esperado e de custos mais altos, com destaque para o frete. A casa também passou a trabalhar com produção de Simandou acima das 15 Mt a 20 Mt estimadas para 2026, o que adiciona pressão a um mercado já desafiador, ressalva feita ao lado da concordância com o peso da depleção na oferta de longo prazo.

Múltiplo de minério: o que o mercado ainda não paga

O ponto de inflexão para o papel depende menos do subsolo e mais de como o mercado classifica a Vale. A companhia negocia a múltiplos inferiores aos dos pares porque segue sendo lida como produtora pura de minério de ferro — a BHP é o contraponto usado pelo BTG. Uma mudança no mix de resultados abriria espaço para reavaliação, mas há pouca disposição aparente de pagar hoje por ganhos que só devem se materializar em vários anos.

A distância entre os dois alvos, R$ 83 e R$ 90, resume o impasse: os números do cobre sustentam a narrativa de transformação, mas o caixa do minério de ferro ainda comanda a formação de preço.

Três marcos concentram a atenção de quem tem exposição à tese: a conversão de reservas em planos de lavra aprovados, o andamento das licenças no Brasil e no Canadá e a velocidade com que Simandou entrega volume até 2030 — este último capaz de mexer com o preço do minério antes que uma tonelada adicional de cobre saia do papel.