Eleições e risco fiscal: a assimetria de prêmios no radar do Morgan Stanley

O Morgan Stanley aponta que o mercado financeiro brasileiro precifica de forma insuficiente os desdobramentos fiscais do pleito de outubro. Em um cenário onde o próximo governo não apresentar um plano de contenção de despesas convincente, a instituição projeta a Dívida Bruta atingindo 106% do Produto Interno Bruto (PIB) no horizonte de dez anos, com o dólar chegando a R$ 6,00 e a taxa Selic em 15,50% até 2027. A leitura é de que a rigidez estrutural do Orçamento impõe um limite severo à capacidade de manobra do próximo mandatário, exigindo uma sinalização rápida para evitar uma reação em cadeia nos ativos locais.

O Nós Cego da Rigidez Orçamentária

A análise da instituição financeira vai além da disputa eleitoral imediata entre o presidente Lula e Flávio Bolsonaro. O verdadeiro motor do risco, segundo o relatório, é a estrutura do Orçamento Federal. Atualmente, mais de 91% da despesa federal é classificada como obrigatória, o que significa que o gestor público tem margem quase nula para realocar recursos ou promover cortes efetivos sem passar por complexas tramitações legislativas.

A carga tributária já avançou 1,5 ponto percentual do PIB desde 2022, e as exceções às regras de tetos de gastos anteriores criaram brechas que mantêm o resultado primário insuficiente para estabilizar o endividamento. Para os estrategistas, o próximo mandatário não precisará necessariamente sanar o desequilíbrio no dia seguinte à posse, mas sim demonstrar credibilidade para convencer os investidores de que a trajetória da dívida terá um ponto de estabilização no médio prazo. A entrega fiscal será gradual, mas a reprecificação dos ativos brasileiros não precisa ser.

O Efeito Dominó nos Ativos e a Inflação

A combinação de crescimento econômico anêmico, inflação persistente e juros restritos elimina a margem para ambiguidade na política fiscal. Caso o vencedor das urnas apresente um plano de corte de gastos tímido, a leitura do mercado tende a ser a de manutenção do status quo e da deterioração das contas públicas.

Isso desencadearia um ciclo não linear de elevação dos prêmios de risco (a compensação exigida pelos investidores para assumir exposição ao Brasil). A consequência prática seria um enfraquecimento acelerado do real, limitação dos cortes de juros pelo Banco Central e desancoragem das expectativas de inflação (quando o mercado deixa de acreditar nas metas oficiais). Cada peça pioraria a seguinte, gerando um cenário de atividade mais fraca e deterioração da dinâmica da dívida, dificultando qualquer intervenção pontual.

A Curva da Dívida e o Grau de Investimento

As projeções de longo prazo da instituição revelam assimetrias preocupantes. Apenas no cenário otimista a Dívida Bruta encontra um teto, estacionando perto de 86% do PIB em 2028. Na trajetória base, o endividamento continua em ascensão. No quadro mais severo, a métrica ultrapassa 100% do PIB em 2033, rumo ao patamar de 106%.

Para 2027, no modelo negativo, a Dívida Bruta já estaria em 87,9% do PIB. Esse quadro afasta a possibilidade de o Brasil recuperar o Grau de Investimento (selo de bom pagador atribuído por agências de classificação de risco) antes de 2028 ou 2029, mesmo que as variáveis macroeconômicas colaborem. A volta a essa categoria exige disciplina fiscal sustentada por anos, um requisito difícil de ser atendido com a rigidez atual e a dívida já em patamares elevados.

Impactos na Renda Fixa e no Crédito Soberano

O termômetro imediato para a curva de juros futura é o contrato de Depósito Interbancário (DI) com vencimento em janeiro de 2029. No cenário pessimista, essa taxa atingiria 16,50%, enquanto a Nota do Tesouro Nacional (NTN-F) prefixada com vencimento em 2037 chegaria a 18,00%. No modelo otimista, esses recuos seriam para 11,00% e 12,00%, respectivamente. O cenário base aponta 13,75% para o DI e 15,00% para a NTN-F.

Para se posicionar, a estratégia da instituição inclina-se para a aposta na alta dos juros futuros por meio do contrato de janeiro de 2031, em detrimento da compra de dólar. A lógica é que os juros brasileiros, já em patamares elevados em comparação a pleitos anteriores, tendem a atrair capital estrangeiro e servir como âncora para o real.

No mercado de crédito soberano (títulos da dívida de países emergentes negociados internacionalmente), o banco orienta a venda do título brasileiro com vencimento em março de 2034 e a compra do par mexicano de fevereiro de 2035.

A Bolsa e a Assimetria de Risco

Para a renda variável, o Morgan Stanley estabelece um alvo de 215 mil pontos para o Ibovespa em meados de 2027, mantendo uma posição levemente comprada em ativos brasileiros. A composição da carteira sugerida mescla empresas com receita atrelada ao câmbio internacional (que representam entre 35% e 40% do índice) com instituições financeiras (cerca de 30%), que possuem maior beta (volatilidade em relação ao mercado).

O fluxo para a renda variável também responde a vetores externos. A alta de gigantes de tecnologia como a Nvidia nos Estados Unidos costuma ditar o tom do apetite por risco global, enquanto movimentos locais em papéis como VALE3 e PETR4 demonstram a sensibilidade do Ibovespa às commodities e ao cenário doméstico.

O risco assimétrico é evidente: o ajuste negativo precifica-se mais rápido que o positivo. Caso a política econômica atual permaneça inalterada, o Ibovespa sofreria uma desvalorização próxima de 35% em termos de dólar, o que equivale a uma queda de 25% em moeda local. O múltiplo do índice cairia para 6,1 vezes o lucro das empresas, com setores defensivos superperformando em relação à média. A demanda por opções sobre o Ibovespa e sobre o ETF iShares MSCI Brazil (ticker EWZ), negociado nos Estados Unidos, já reflete essa busca por proteção por parte dos operadores.