Pressão de custos no 2T26: onde a margem vazou em saneamento e energia?

As ações de Sabesp (SBSP3), Copasa (CSMG3) e Equatorial (EQTL3) recuaram 7,04%, 3,82% e 1,92% nesta quinta-feira (13), atingindo R$ 24,28, R$ 56,20 e R$ 34,82, respectivamente. O movimento generalizado de vendas após a divulgação dos resultados do segundo trimestre de 2026 (2T26) expõe um ponto de fricção comum no setor de utilidade pública: a pressão inflacionária sobre despesas e a necessidade de aporte de capital.

O mercado financeiro brasileiro historicamente precifica o setor de saneamento e energia como um porto seguro, dada a previsibilidade de fluxos de caixa e a essencialidade dos serviços prestados à população. Contudo, os números reportados pelas companhias indicam que a narrativa de margens estáveis colide com a realidade de custos operacionais mais altos e cronogramas robustos de investimentos. A leitura é que a deterioração de custos e a dinâmica de investimentos pressionaram as margens das concessionárias. A consequência para quem acompanha o setor é a necessidade de reavaliar o ritmo de conversão de receita em caixa livre, especialmente em um ambiente de transição corporativa e ano eleitoral.

O ruído conjuntural e a eleição em São Paulo

A estatal paulista enfrentou ceticismo generalizado por parte das principais mesas de análise. O EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) ajustado somou R$ 3,5 bilhões. Para a XP Investimentos, o indicador ficou cerca de 7% abaixo das expectativas, enquanto o JPMorgan projetava R$ 3,49 bilhões, um desvio de 5%. Os efeitos conjunturais, como temperaturas mais baixas e gastos com a implementação de sistema ERP, criaram ruído nos números. A casa avalia que o EBITDA subjacente poderia ter atingido R$ 3,9 bilhões sem esses choques temporários de transformação digital e experiência do cliente.

O Goldman Sachs pondera que parte desse cenário negativo já estava descontada pelo mercado, já que as ações da Sabesp operaram 4% e 6% abaixo dos índices UTIL e IEEX nos últimos 30 dias. O foco dos analistas do banco agora se volta para a deterioração dos custos e a dinâmica do capex (investimentos em bens de longo prazo) em um cenário de eleição em São Paulo. O Morgan Stanley e o JPMorgan reforçam que o Opex (despesas operacionais) subiu, com o último estimando alta de 15% acima do esperado, puxada por pessoal, serviços de terceiros e inflação sobre produtos químicos.

A transição pós-privatização e o ciclo de obras

No caso da mineira, o processo de privatização traz novos holofotes e exigência de execução. O lucro líquido ajustado da Copasa somou R$ 275,5 milhões, o que representa queda de 4,8% na comparação anual. O resultado contábil foi de R$ 227,1 milhões, retração de 21,5% frente aos R$ 289,4 milhões do 2T25. O EBITDA ajustado, excluindo equivalência patrimonial (método contábil que reconhece a proporção do lucro de empresas coligadas), foi de R$ 762 milhões, 7% abaixo do consenso e do Morgan Stanley. O banco aponta que o desempenho foi afetado principalmente por custos totais acima do esperado e por um mix tarifário um pouco mais fraco.

O Itaú BBA aponta que o volume cresceu de forma modesta devido às temperaturas amenas observadas neste ano. O destaque analítico recai sobre o ciclo de obras. O banco nota que o capex realizado atingiu quase o dobro do valor incorporado no primeiro trimestre, totalizando R$ 1.476 milhões no primeiro semestre. Para o investidor, a execução do plano de R$ 22 bilhões até 2030 será o termômetro da nova gestão. A companhia já formalizou 43 concessões com validade até 2073, abrangendo cerca de 38% da receita, além de 23 conversões para esgoto. A percepção do mercado é que a flexibilidade pós-privatização ajudará no controle de despesas controláveis, que cresceram abaixo da inflação.

Inadimplência e restrição de geração

A Equatorial, por sua vez, apresentou EBITDA ajustado de R$ 2,7 bilhões, 1% abaixo da estimativa do JPMorgan e 4% inferior ao consenso. O lucro líquido de R$ 485 milhões também frustrou o Morgan Stanley. Na distribuição, o quadro é misto entre as subsidiárias: o Maranhão registrou resultado 10% abaixo do projetado pelo aumento da inadimplência, enquanto Alagoas superou as metas em 16%. O Bradesco BBI vê resiliência operacional no core business, apesar dos desafios em outras frentes e do impacto das despesas financeiras.

Já na geração, a Echoenergia enfrentou o curtailment (restrição da geração de energia). A geração de energia foi afetada por custos maiores de compra relacionados à restrição de geração e efeitos negativos de modulação solar (efeito da variação da incidência de sol na geração). A XP enxerga o resultado em linha, mas alerta para a composição menos favorável: o lucro bruto avançou 5% pelo maior volume nas concessões, contudo, as despesas com PMSO (indicadores operacionais e de mercado) ficaram 7% acima do esperado. A monitoria da pressão sobre custos operacionais será contínua para avaliar possíveis revisões.

O cenário desenhado pelos balanços do 2T26 exige atenção redobrada com a qualidade das despesas e a eficiência dos investimentos. Historicamente, momentos de transição de gestão e anos eleitorais tendem a aumentar a volatilidade das expectativas para o setor de infraestrutura. A capacidade das administrações de equilibrar a expansão necessária da malha de saneamento e energia com a preservação de margens será o fator determinante para a precificação desses ativos nos próximos trimestres. O mercado já sinalizou, por meio da venda massiva das ações, que não tolerará surpresas negativas recorrentes na linha de custos operacionais.